Đằng sau nghịch lý này là sự đứt gãy nghiêm trọng của chuỗi cung ứng và một cuộc khủng hoảng thanh khoản đang âm thầm bóp nghẹt các doanh nghiệp.

Thị trường kim loại quý những tuần đầu năm 2026 đầy rẫy những diễn biến kịch tính. Ngày 18/01/2026, Ken Lewis, CEO của APMEX – nhà bán lẻ kim loại quý trực tuyến lớn nhất tại Mỹ – đã gửi một bức thư khẩn tới khách hàng để thông báo về việc dừng nhận đơn hàng trực tuyến dưới 500 USD, kéo dài thời gian đợi giao hàng, và không bán các sản phẩm có thời gian chờ trên 30 ngày.

Những chính sách này tuy bất thường nhưng tương đối dễ hiểu trong một thị trường giá lên với nhu cầu cao đột biến.

Tuy nhiên, chi tiết gây sốc nhất không nằm ở chiều bán ra, mà ở chiều mua vào. APMEX tuyên bố chỉ mua lại các đơn hàng có giá trị tối thiểu 10,000 USD. Điều này đồng nghĩa với việc phần lớn nhà đầu tư nhỏ lẻ nắm giữ lượng bạc dưới 10,000 USD bị loại khỏi cuộc chơi.

Bên cạnh APMEX, các nhà buôn khác cũng áp dụng các chính sách tương tự hoặc hạ giá thu mua xuống thấp hơn rất nhiều so với giá giao ngay. Cụ thể, JM Bullion và BGASC cùng áp dụng ngưỡng mua vào tối thiểu 1,000 USD, SD Bullion chỉ mua các dòng sản phẩm cốt lõi, Money Metals chấp nhận mua nhưng thanh toán chậm trên 7 ngày, ….

Tại sao trong cơn khát bạc vật chất, giá áp vượt mốc 100 USD/ounce, người mua nối đuôi nhau xếp hàng, các nhà buôn lại từ chối nguồn cung ngay trước mắt? Tại sao không mua vào rồi bán lại với giá cao hơn và kiếm lời dễ dàng? Câu trả lời nằm ở ba nút thắt tài chính và kỹ thuật đang siết chặt dòng tiền.

Đứt gãy chuỗi cung ứng tinh luyện

Lý do đầu tiên mang tính kỹ thuật thuần túy. Bạc mà người dân bán lại (thường là trang sức cũ, đồng xu lẻ, bạc 90%) không phải là loại bạc mà các ngành công nghiệp đang khao khát (bạc thỏi tinh khiết .999 hoặc .9999). Để chuyển đổi từ bạc cũ sang bạc thỏi chuẩn công nghiệp, cần phải đi qua các nhà máy tinh luyện. Tuy nhiên, cánh cửa này đã đóng lại.

Khi nhà máy tinh luyện nhập bạc vụn, họ cần khoảng 2-4 tuần để xử lý ra bạc tinh khiết. Nếu giá giảm mạnh, nhà máy sẽ thua lỗ. Để tránh rủi ro, nhà máy sẽ vay một lượng bạc tương ứng từ các ngân hàng để bán ra thị trường lấy tiền mặt vận hành.

Sau 2-4 tuần, nhà máy sẽ dùng chính lượng bạc vừa được tinh luyện để trả cho các ngân hàng, kèm theo một phần nhỏ lãi suất. Doanh nghiệp tinh luyện chỉ muốn kiếm lợi nhuận từ phí gia công, không muốn chịu rủi ro biến động giá cả thị trường.

Trong điều kiện thông thường, lãi suất vay bạc (lease rate) chỉ khoảng 1%/năm, mô hình kinh doanh kể trên hoạt động trơn tru. Tuy nhiên, dữ liệu thị trường cuối năm 2025 – đầu 2026 cho thấy lãi suất thuê bạc đã tăng vọt lên mức không tưởng 30-35%, có thời điểm vượt quá 100%/năm do tình trạng khan hiếm toàn cầu. Chi phí tài chính để giữ bạc trong dây chuyền sản xuất trở nên đắt đỏ đến mức xóa sạch biên lợi nhuận của nhà máy tinh luyện.

Thêm vào đó, ngành tinh luyện đang đối mặt với sự thiếu hụt nghiêm trọng các hóa chất thiết yếu như axit nitric, vốn cần thiết để phân tách bạc khỏi các tạp chất trong bạc vụn.

Hệ quả là các nhà máy tinh luyện lớn như Sunshine Minting hay Asahi chỉ ưu tiên xử lý các thỏi bạc thô (dore bars) từ mỏ (vì dễ tinh chế hơn) và từ chối nhận bạc vụn từ các nhà buôn bán lẻ. Khi đầu ra bị tắc, các nhà buôn như APMEX không thể thanh lý lượng bạc mua lại từ dân, dẫn đến việc buộc phải ngừng thu mua để tránh chôn vốn vào hàng tồn kho không thể luân chuyển.

Lãi suất vay bạc chạm 35% vào tháng 10/2025

Áp lực margin call

Nguyên nhân thứ hai, và cũng là nguyên nhân gây áp lực tài chính trực tiếp nhất, đến từ sàn giao dịch phái sinh.

Các nhà buôn kim loại quý hoạt động theo mô hình trung lập về giá, không đầu cơ theo chiều hướng biến động của thị trường. Sau khi mua vào một lượng bạc vật chất, nhà buôn thường lập tức đặt lệnh bán khống (short) trên sàn Comex để bảo hiểm rủi ro giảm giá.

Nếu giá bạc giảm, nhà buôn sẽ lỗ khi bán thỏi bạc cho khách hàng, nhưng lại có lãi từ hợp đồng phái sinh trên sàn Comex. Hai khoản lãi – lỗ này triệt tiêu lẫn nhau, và nhà buôn chỉ có lãi nhỏ từ chênh lệch giá chào mua/chào bán.

Khi giá bạc tăng, nhà buôn sẽ lãi khi bán thỏi bạc cho khách hàng, nhưng thua lỗ vì hợp đồng phái sinh. Trên giấy tờ, hai khoản lãi – lỗ này cũng triệt tiêu lẫn nhau, nhưng mấu chốt nằm ở chỗ sàn giao dịch yêu cầu nhà buôn phải nộp thêm tiền ký quỹ (margin call) để duy trì các vị thế đang thua lỗ.

Trong thực tế từ ngày 23/09/2025 đến 24/01/2026, giá bạc tăng từ 45 lên 103 USD/ounce, và Comex đã liên tục nâng yêu cầu ký quỹ từ 15,000 lên hơn 43,000 USD cho mỗi hợp đồng tương lai quy mô 5,000 ounce. Mức ký quỹ giờ đây được tính theo tỷ lệ % giá trị hợp đồng thay vì một số USD cố định như trước, tức là giá bạc càng cao thì yêu cầu ký quỹ cũng tăng lên ngay lập tức một cách tương ứng.

Các nhà buôn đang "chết trên đống tài sản". Bạc trong kho tăng giá trị, nhưng toàn bộ tiền mặt dự trữ đã bị hút sạch để nộp margin (ký quỹ) cho sàn giao dịch. Trong bối cảnh "đói" tiền mặt đó, việc chi thêm hàng triệu USD để mua lại bạc lẻ từ khách hàng là điều bất khả thi, dẫn tới việc dựng lên các rào cản như mức mua tối thiểu 10,000 USD để bảo vệ dòng tiền.

Tín dụng co cụm

Yếu tố cuối cùng khép lại vòng vây đối với các nhà buôn là sự thắt chặt từ phía ngân hàng.

Các doanh nghiệp kinh doanh kim loại quý thường dựa vào các hạn mức tín dụng để xoay vòng vốn nhập hàng. Trong báo cáo tài chính quý 1 niên độ 2026, A-Mark Precious Metals (công ty mẹ của JM Bullion) đã thừa nhận chi phí tài chính tăng cao và những cơn gió ngược từ môi trường vĩ mô.

Các ngân hàng lo ngại trước biến động quá lớn của giá bạc và rủi ro điều chỉnh sâu (như từng xảy ra trong quá khứ) nên đã bắt đầu cắt giảm hạn mức tín dụng hoặc yêu cầu tài sản thế chấp cao hơn đối với các nhà buôn.

Khi van tín dụng bị siết lại đúng lúc tiền mặt bị kẹt tại sàn giao dịch và hàng hóa bị kẹt tại cửa nhà máy tinh luyện, các nhà buôn rơi vào thế khó. Tài sản thì không thiếu, nhưng tình hình thanh khoản đang căng thẳng.

Làn sóng phá sản và sáp nhập

Ba gọng kìm kể trên – tắc nghẽn tinh luyện, áp lực ký quỹ và thắt chặt tín dụng – đã tạo ra một môi trường kinh doanh khắc nghiệt mà chỉ những doanh nghiệp có tiềm lực tài chính khổng lồ mới có thể tồn tại. Các mắt xích yếu hơn trong chuỗi cung ứng đã bắt đầu đứt gãy.

Tại Ấn Độ, một trong những trung tâm tiêu thụ bạc lớn nhất thế giới, cuộc khủng hoảng thanh khoản đã khiến 44 công ty kinh doanh bạc tại Rajkot tuyên bố mất khả năng thanh toán với tổng khoản nợ 425 triệu USD. Các công ty này đã không chịu nổi áp lực từ các lệnh gọi ký quỹ khi giá bạc biến động quá mạnh.

Tại thị trường phương Tây, xu hướng thâu tóm và sáp nhập (M&A) đang diễn ra mạnh mẽ khi các cửa hàng nhỏ và trung bình cạn vốn. Điển hình nhất là thương vụ A-Mark Precious Metals (nay đổi tên thương hiệu thành Gold.com) hoàn tất việc mua lại Monex Precious Metals vào ngày 02/01/2026. Năm 2024, Monex có doanh thu 835 triệu USD.

Đồng thời, A-Mark cũng gia tăng tỷ lệ sở hữu tại Atkinsons Bullion & Coins (Vương quốc Anh) lên 49.5%.

Những động thái này cho thấy thị trường đang chuyển dịch về phía độc quyền nhóm. Các cửa hàng nhỏ lẻ (LCS) không có khả năng tiếp cận trực tiếp với các nhà máy tinh luyện hoặc không đủ vốn để chịu đựng các đợt tăng margin sẽ buộc phải đóng cửa hoặc bán mình cho các "cá mập" như A-Mark.

Tình trạng các nhà buôn từ chối mua bạc giữa cơn sốt giá là triệu chứng của một hệ thống đang vận hành quá tải. Sự đứt gãy đồng thời ở ba khâu: tinh luyện, giao dịch phái sinh và nguồn vốn tín dụng đã biến thị trường bạc đầu năm 2026 thành một ví dụ điển hình về rủi ro thanh khoản. Trong bối cảnh các nhà buôn quay lưng ở cả chiều mua và chiều bán, người dân đã và đang chuyển sang thị trường giao dịch ngang hàng – tức là mua bán trực tiếp với nhau với mức giá cao hơn nhiều số hiển thị trên bảng điện tử.

VT